찰리 멍거의 주식투자 조언 #6 청출어람

The Tao of Charlie Munger

#6

REVELATION

"Once we'd gotten over the hurdle of recognizing that a thing could be a bargain based on quantitative measures that would have horrified Graham, we started thinking about better businesses."

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본문

 Benjamin Graham was the dean of value investing. He was also Warren Buffett's teacher and mentor, and in his world value investing meant buying a stock at below its intrinsic valueㅡwhich to Graham meant half of book value or at a very low price-to-earning ratio. One could readily do that in the period of 1933 to 1965 if one worked hard enough at finding those kinds of bargains. The problem with Graham's investment philosophy was that it required an investor to sell the stock once it rose to its intrinsic value. There was no such thing as owning a company for twenty years or longer and letting the underlying economics of the business grow th company and lift the stock price.

 Charlie and Warren realized that some businesses have exceptional economics working in their favor that will cause their intrinsic value to increase over time. The common stock of these amazing companies really is a kind of equity bond that has an increasing rate of interest (earnings) attached to it. For example: When Berkshire started buying Coca-Cola stock in 1988 (figures are adjusted for splits), the company had earnings of $0.18 a share and was growing its per share earnings at a rate of approximately 16% a year. Berkshire paid approximately $3.24 a share, which equates to a P/E ratio of 18, way too high for the likes of Graham. But Charlie and Warren could see somthing that Graham couldn't: that the long-term economics of the business made it a bargian at a P/E ratio of 18. They saw Coca-Cola's stock as a kind of equity bond, which was paying an initial rate of return of 5.55% ($0.18 EPS divieded by $3.24 = 5.55%), which would continues to increase as Coke's per share earnings continued to grow; and that over the long term, the market would advance Coke's share price as the company's earnings grew.

 So how did Berkshire do? Its $1.299 billion original investment in Coke in 1988, over the last twenty-seven years, has grown to be worth $17.184 billion, giving Berkshire an average annual compounding rate of return of 10.04% for the twenty-seven years, which doesn't even include all the dividends that it received in that time period. In 2015 alone, Coca-Cola paid to Berkshire $528 million in dividends, gining Berkshire a current annual dividend rate of return of 40% on its initial investment of $1.299 billion. Over the next five years Coca-Cola will pay Birkshire approximatly $2.64 billion in dividends. Things really do go better with a Coke, including our money.

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의역

 벤자민 그레이엄은 가치 투자의 아버지*였다. 그는 또한 워렌 버핏의 스승이자 멘토였으며, 그에게 가치 투자란 그 내재가치보다 낮은 가격으로 주식을 사는 것을 의미했다. 1933년에서 1965년 사이에는 그런 의미의 싼 주식을 찾는게 어렵지 않았을 것이다. 그레이엄의 투자철학의 문제점은 일단 주가가 내재가치에 수렴하면 투자자는 주식을 팔아야 한다는 점이었다. 20년 이상 기업을 소유한다거나 기업의 가치가 주가와 함께 계속 성장하는 것은 없었다.

 찰리와 워렌은 시간에 따라 내재가치도 상승하는 대박종목***도 있다는 것을 깨달았다. 이 놀라운 기업들의 주식은 마치 이자율(수익)이 붙는 주식채권과 같다. 예를 들면 다음과 같다. 1988년 버크셔가 코카콜라 주식을 매입하기 시작했을 때(단위는 분할로 조정됨) 그 회사는 주당 0.18달러의 수익을 올렸으며 연간 약 16%의 비율로 주당 수익을 올리고 있었다. 버크셔는 주당 약 3.24달러를 지불했는데, 이는 PER 18로써 그레이엄과 같은 사람들에게는 고평가된 주식이었다. 그러나 찰리와 워렌은 그레이엄의 한계를 뛰어넘었다: 그 사업의 미래 가치로 계산하면 현재 PER 18의 주가는 오히려 저평가가 되는 것이다. 그들은 코카콜라의 주식을 마치 채권처럼 생각했는데, 이는 코카콜라의 주당 수익이 계속 증가함에 따라 기업의 가치도 계속 증가할 것이며, 장기적으로는 코카콜라의 수익가 상승함에 따라 주가 역시 상승할 것이다.

 그렇다면 버크셔는 어떻게 됐을까? 1988년 코카콜라에 투자한 12억 9,900만 달러는 지난 27년간 171억 8,400만 달러로 증가하여 버크셔에 27년간 평균 연간 10.04%의 수익률을 안겨줬는데, 이 금액은 그 기간 동안 받은 배당금은 포함하지 않고 계산한 것이다. 2015년만 해도 코카콜라는 버크셔에 5억2800만 달러의 배당금을 지급했다. 이는 초기 투자액인 12억9900만 달러로 계산하면 배당수익률 40%에 달한다. 향후 5년 동안 코카콜라는 버크셔에 약 26억 4천만 달러의 배당금을 지불할 것이다. 배당까지 포함한다면 수익률은 더 엄청날 것이다.**

*dean을 직역하기보다 가치 투자의 아버지라는 표현이 더 적절해 보였다.

**뭐라고 번역해야 할지 모르겠네요.

***exceptional economics가 반복적으로 나오는데 편의상 대박종목으로 의역.

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사족

 #4. 낄끼빠빠 와 같이 보면 좋을 것 같은 내용. 이전에는 기업이 엉뚱한 방향으로 간다면 손을 떼야 한다는 이야기였다면, 이번엔 반대로 기업이 계속 성장한다면 내재가치도 상승할 것이기에 매도하지 않고 계속 보유한다는 이야기. -> 주가가 아니라 기업의 가치가 매도 근거!

 물론 투자한 기업의 성격에 따라 매도해야 하는 경우도 있겠지만, 코카콜라처럼 성장이 계속되는 기업이라면 20년 이상 보유하는 것이 맞을 듯. 다만 코카콜라라 할지라도 성장이 꺾이고 배당을 줄이게 된다면 매도를 고려하겠지만.