워런 버핏이 말하는 가치투자

워런 버핏이 말하는 가치투자

 

1.

우리의 주식 투자 전략은 1977년 연차보고서에 말씀드린 내용과 거의 달라지지 않았습니다. "우리는 유통주식을 살 때도 기업을 통째로 인수할 때와 똑같은 방식으로 평가합니다. (1) 우리가 이해할 수 있고, (2) 장기 전망이 밝으며, (3) 정직하고 유능한 사람들이 경영하고, (4) 가격이 매우 매력적인 기업을 고릅니다." 우리는 이 원칙 가운데 하나만 바꿨습니다. 시장 여건과 우리 회사 규모를 고려해서 '가격이 매우 매력적인 기업'을 '가격이 매력적인 기업'으로 변경했습니다.

 

그러면 가격이 매력적인지를 어떻게 평가할까요? 대부분의 분석가는 가격의 매력도를 평가할 때 '가치'와 '성장' 가운데 하나를 선택해야 한다고 생각합니다. 두 용어를 섞어 쓰는 것을 일종의 변태 행위라고 보는 투자 전문가가 많습니다. 그러나 우리는 이를 유연한 사고로 봅니다. 우리 생각에 가치와 성장은 일심동체입니다. 성장은 가치 평가에 항상 포함되는 요소로서, 그 중요성이 미미한 정도부터 엄청난 수준까지 이를 수 있고, 그 영향이 긍정적은 물론 부정적이 될 수도 있습니다.

 

게다가 우리는 '가치투자'라는 용어 자체가 군더더기라고 생각합니다. '투자'가 지불하는 가격보다 더 높은 가치를 추구하는 행위가 아니라면 무엇이곘습니까? 곧 더 높은 팔려고, 알면서도 내재가치보다 더 높은 가격을 치르는 행위는 투기로 보아야 합니다. 물론 이는 불법도 아니고 부도덕도 아니지만, 부자가 되는 방법도 아니라고 봅니다.

옳든 그르든 '가치투자'라는 용어는 널리 사용되고 있습니다. 대개 PBR이 낮거나, PER이 낮거나, 배당수익률이 높은 주식에 투자하는 것을 가리킵니다. 그러나 이런 속성을 1~2개 갖춘 종목을 산다고 해서 진정 가격을 웃도는 '가치'를 확보하는 것은 절대 아닙니다. 반대로 PBR이 높거나, PER이 높거나, 배당수익률이 낮은 주식을 산다고 해서 '가치'를 상실하는 것도 절대 아닙니다.

 

기업의 성장 그 자체는 가치를 알려주지 않습니다. 물론 성장은 흔히 가치에 긍정적 영향을 미치며, 때로는 가치에서 절대적인 비중을 차지하기도 합니다. 그러나 이런 효과는 전혀 확실하지가 않습니다. 예를 들어 투자자들은 미국 국내 항공사에 계속해서 돈을 쏟아부었지만, 쓸모없는 성장만 했습니다. 차라리 라이트 형제가 비행기를 발명하지 않았더라면 이런 투자자들에게 더 좋았을 것입니다. 항공산업이 성장할수록 투자자들의 손실이 더 커졌으니까요. 성장은 늘어나는 이익을 높은 수익률로 재투자할 수 있을 때만 투자자들에게 이득이 됩니다. 다시 말해서 성장에 1달러를 투자했을 때 창출되는 장기 시장가치가 1달러를 넘어야 합니다. 수익률은 낮으면서 계속 자금이 필요한 사업이라면 성장은 투자자에게 손해를 끼칩니다.

 

2.

투자자는 현금흐름 할인법을 계산해서 가장 싼 주식을 사야 합니다. 기업이 성장하느냐 않느냐, 이익의 변동성이 크냐 작으냐, 주가가 당기이익과 순자산가치에 비해 높으냐 낮으냐는 상관없습니다.

 

가격 문제를 떠나 투자하기에 가장 좋은 기업은 거액의 추가 자본을 매우 높은 수익률로 장기간 사용할 수 있는 기업입니다. 투자하기에 가장 나쁜 기업은 그 반대인 기업입니다. 즉, 갈수록 많은 자본을 매우 낮은 수익률로 사용하는 기업입니다. 안타깝게도 가장 좋은 기업은 찾기가 매우 어렵습니다. 수익률 높은 기업들은 대개 필요한 자본이 많지 않습니다. 이런 회사의 주주들은 회사가 이익 대부분을 배당으로 지급하거나 자사주 매입에 사용할 때 유리합니다.

 

3.

주식을 평가하는 수학 공식이 어려운 것은 아니지만, 노련하고 현명한 분석가도 미래 '표면금리'를 추정할 때에는 틀리기 쉽습니다. 버크셔는 이런 문제를 두 가지 방법으로 해결합니다.

 

첫째, 우리는 이해할 수 있는 기업에만 투자합니다. 이는 사업의 성격이 비교적 단순하고 안정적이어야 한다는 뜻입니다. 사업이 복잡하거나 끊임없이 바뀐다면 우리는 미래 현금흐름을 예측할 수가 없습니다. 그러나 사실 이런 단점은 문제가 되지 않습니다. 투자에서 중요한 것은 많이 아는 것이 아니라, 자신이 모르는 것을 현실적으로 규정하는 일입니다. 투자자가 커다란 실수만 피할 수 있다면, 단지 몇 번만 바른 판단을 내리면 됩니다.

 

둘째, 매입 가격에서 '안전마진'을 확보하는 것도 마찬가지로 중요합니다. 우리가 계산할 가치가 가격을 간신히 웃도는 수준이라면 투자에 관심이 없습니다. 우리는 벤저민 그레이엄이 그토록 강조한 이 안전마진 원칙이 성공 투자의 초석이 되어야 한다고 믿습니다.

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- 워런 버핏 원저, 로렌스 커닝햄 편저 <워런 버핏의 주주 서한> 중에서